То, что золотой запас России в денежном выражении впервые превысил 300 млрд долларов, само по себе ни хорошо, ни плохо. Это отражение двух вещей: многолетнего курса на наращивание доли золота в резервах и ралли цен на металл, которые за год подскочили примерно в 1,6 раза. В условиях, когда валютные активы России на Западе заморожены, золотой резерв, хранящийся внутри страны, выступает страховкой от финансовых санкций и валютного риска. На глобальном уровне тренд схожий. Доля золота в официальных резервах центральных банков выросла примерно до 20%, а сами регуляторы стали крупнейшими нетто-покупателями металла. Это означает, что Россия движется в русле общемировой переоценки роли золота как инструмента валютной безопасности.

Опасения насчет "золотой пирамиды" связаны с тем, что золото волатильно и не приносит текущего дохода, как, например, облигации. Да, периоды коррекции уже были, в том числе после пиков 2011–2012 годов и на отдельных отрезках 2022 года, и такая корректировка возможна и в будущем. Но в отличие от спекулятивной пирамиды, за золотым резервом стоит реальный актив, который не может обесцениться до нуля и не зависит от обязательств конкретного должника. Риски здесь иные: чрезмерная концентрация в одном инструменте и возможные потери при развороте ценового цикла. Поэтому принципиален не сам факт больших золотых резервов, а наличие внятной стратегии управления ими: целевого диапазона доли золота, сценариев действий при падении цен и баланса с другими компонентами резервов.

Конечно, есть мнение: раз золото так подорожало, можно "обналичить" этот прирост и направить деньги на текущие расходы. С точки зрения макроэкономики это был бы крайне рискованный подход. Резервы выполняют роль страховки на случай внешних шоков, а не "кошелька на каждый день". Продажа значительной части золотого запаса для финансирования текущих трат дала бы краткосрочный эффект, но ослабила бы устойчивость к новым санкциям, колебаниям цен на сырье и возможным кризисам на финансовых рынках. Для экономики это означало бы переход от стратегии страхования к стратегии "проедания подушки безопасности".

Кроме того, важно понимать структуру этого "прироста". Рост стоимости золота в долларах не означает, что в распоряжении государства появилось столько же живых денег — это нереализованный курсовой эффект. Чтобы превратить его в ресурс для расходов, нужно продавать металл на рынке или использовать его как обеспечение для заимствований. Масштабные продажи оказали бы давление на цену и стали бы сигналом слабости, а залоговые операции повышают долговую нагрузку. Гораздо рациональнее рассматривать дополнительную стоимость золотого запаса как усиление кредитоспособности и резервной позиции страны, а текущие социальные и инвестиционные задачи решать через бюджетную политику, налоговую базу и развитие внутреннего финансового рынка.

Выгодно ли держать так много средств в золоте?

Ответ на этот вопрос зависит от того, с чем сравнивать. Если сравнивать золото с высокодоходными финансовыми активами, то в спокойные периоды оно действительно проигрывает по текущей доходности, не приносит купона или дивиденда. Однако в последние годы классический "безрисковый" актив для резервов — суверенные облигации развитых стран — перестал быть безусловно безопасным для России из-за риска заморозки и политического вмешательства. Замораживание российских валютных активов и обсуждение в "семерке" вариантов использования этих средств на пользу Украине радикально изменили оценку относительной выгоды золота как резервного инструмента. В этих условиях часть доходности приходится "платить" за суверенную безопасность и контроль над активом.

С точки зрения портфеля резервов большие золотые запасы оправданы как элемент диверсификации. Россия не единственная, кто увеличивает долю металла. Центральные банки остаются нетто-покупателями и при текущих высоких ценах, что указывает на стратегический характер спроса. Но есть и обратная сторона. Чем выше доля золота, тем сильнее зависимость стоимости резервов от одного рынка и тем больше упущенная выгода по процентному доходу. Поэтому оптимальность определяется не абсолютной цифрой в 300 млрд долларов, а тем, насколько она вписана в общий баланс: долю золота, валют, ликвидных облигаций и других инструментов. Если доля драгметалла уже близка к половине всех резервов, как в случае России, то дальнейший рост без параллельного развития других компонентов повышает концентрационный риск.

Риск турбулентности есть всегда, когда значимая часть резервов сосредоточена в активе с плавающей рыночной ценой. Золото сегодня торгуется на исторически высоких уровнях, и это результат целого набора факторов: геополитической напряженности, высокой инфляции последних лет, активной покупки металла центральными банками развивающихся стран и ожиданий, что глобальная финансовая система станет более фрагментированной. Если часть этих факторов развернется — например, мировая инфляция устойчиво снизится, напряженность ослабнет, а интерес центробанков к золоту охладеет, — рынок может уйти в затяжную коррекцию. В этом случае стоимость российского золотого запаса в долларах сократится, хотя физический объем останется прежним.

С другой стороны, именно золото исторически выступало "якорем" в периоды турбулентности традиционных рынков. Для России дополнительные риски связаны не столько с рыночной волатильностью, сколько с режимом использования этого актива. Часть потенциала ликвидности может быть реализована через операции с дружественными странами, использование золота как залога по кредитным линиям, продажи на азиатских рынках. Но любые резкие движения — массовая продажа или попытка привязать рубль к золоту в жестком формате — сами по себе могут стать источником турбулентности, посылая рынкам сигнал о крайнем напряжении. Поэтому ключевой вопрос не в том, есть ли риск, а в том, насколько аккуратна и предсказуема стратегия управления золотым портфелем.

Золота не может быть слишком много. Или может?

Если доля золота в резервах продолжит расти, а физический объем будет увеличиваться, экономика столкнется с классической проблемой избыточной концентрации. Чрезмерное "озолочение" баланса ЦБ означает, что значительная часть национального богатства хранится в активе, не приносящем текущего дохода и зависящем от конъюнктуры одного рынка. В краткосрочном плане это может выглядеть как выигрыш за счет роста цены, но в долгосрочной перспективе возрастает риск того, что при развороте цикла потери по золоту совпадут с другими шоками. Появляется и упущенная выгода. Ресурсы, которые могли бы работать в инфраструктуре, человеческом капитале или диверсифицированном портфеле финансовых инструментов, оказываются "заперты" в слитках.

Кроме того, слишком большая ставка на золото может осложнить взаимодействие с внешними партнерами и финансовыми институтами. Если доля металла выйдет далеко за рамки международной практики, это будет восприниматься как сигнал о снижении доверия к существующей финансовой архитектуре и готовности к усиленной автаркии. Для России, которая параллельно развивает расчеты в "дружественных" валютах и ищет новые форматы интеграции, важно сохранять баланс. Демонстрировать способность защищать резервы и одновременно поддерживать функциональность в глобальной системе. Поэтому накопление "слишком большого" золотого запаса неизбежно потребует перехода от простой скупки к активному управлению — с четко обозначенными целями, допустимым диапазоном доли золота и механизмами ее корректировки.

Идея о том, что наращивание золотого запаса — это подготовка к немедленному переходу на цифровые валюты, жестко привязанные к золоту, выглядит скорее публицистически, чем институционально. Центральные банки действительно активно экспериментируют с цифровыми валютами (цифровой рубль, проекты трансграничных расчетов в цифровых валютах), а золото в этой конструкции рассматривается как элемент обеспечения доверия к балансу регулятора, но не как прямой "якорь" для курса. Гораздо реалистичнее сценарий, при котором золото остается важной частью резервов, а цифровые валюты используются как новый технологический слой для платежей и финансовой инфраструктуры. В этом смысле золотой запас усиливает суверенность, но не превращает автоматически цифровую валюту в "золотой рубль".

Что касается "краха господства доллара", то здесь важно отделять политические ожидания от экономической инерции. Доля доллара в мировых резервах действительно снижается, а доля золота и других валют постепенно растет, что фиксируют и международные организации. Центральные банки развивающихся стран, включая Россию, диверсифицируют резервы и платежную инфраструктуру, чтобы снизить зависимость от американской финансовой системы. Но это похоже не на обвал, а на долгий процесс формирования многополярной валютной системы, где роль доллара велика, но уже не монопольна. В такой системе золото выступает универсальным "страховым активом" и элементом доверия, а не заменой доллара как средства расчета. Поэтому стратегический смысл текущей политики России не в объявлении скорого "конца доллару", а в снижении уязвимости перед единым центром силы и создании более устойчивого, диверсифицированного контура финансовой безопасности.

Алексей Лерон — независимый финансово-экономический эксперт, кандидат экономических наук